Nadmierne wydatki państwa pogłębiają kryzys gospodarczy

Długotrwała i intelektualnie płodna działalność Miltona Friedmana przyzwyczaiła nas do postrzegania zmian w poziomie cen jako skutku wyłącznie podaży pieniądza. Ten pogląd został utrwalony przez publikacje najpierw Bundesbanku, a potem Europejskiego Banku Centralnego. Tymczasem, jak uczy historia gospodarcza Stanów Zjednoczonych, inflacja z lat 60. i 70. ubiegłego wieku była w wielkim stopniu skutkiem nadmiernych wydatków państwa – finansowania wojny w Wietnamie i programów pomocy społecznej zwanych Great Society. 

Na te czynniki będące wynikiem zmian w polityce fiskalnej nałożyło się podwyższenie cen ropy naftowej przez OPEC, czyli wstrząsy od strony podaży, które spowodowały gwałtowny wzrost kosztów produkcji. Niemniej, jak wykazują F. Bianchi i L. Melosi, wstrząsy, które powodują wzrost kosztów produkcji, mają tylko przejściowy wpływ na poziom cen. Natomiast zmiany w zakresie i poziomie wydatków państwa mają na ogół wpływ długotrwały. Z jednej strony „apetyt rośnie w miarę jedzenia” – społeczeństwa oczekują od polityków kolejnych form „pomocy” – z drugiej zaś te dodatkowe wydatki najczęściej są finansowane w drodze zaciągania długu, a nie poprzez podwyżki podatków. Tym sposobem szybko wzrasta ogólny popyt i rodzą się czynniki inflacjogenne. 

To właśnie ta perspektywa jest głównym motorem napędowym spirali inflacyjnej – podmioty gospodarcze „uciekają” od pieniądza (gotówki) i nabywają towary, które są postrzegane jako te, których realna wartość nie spadnie w wyniku spodziewanego dalszego wzrostu cen 

Walka z presją inflacyjną, która powstaje na skutek ekspansywnej polityki fiskalnej poprzez podwyżkę stóp procentowych jest trudna, albowiem, z jednej strony taki krok powoduje zwiększenie kosztów obsługi istniejącego zadłużenia sektora publicznego, a z drugiej hamuje tempo wzrostu gospodarczego. Tym sposobem, szybko wzrasta względny poziom zadłużenia, wartość długu w stosunku do PKB. Im wyższy wskaźnik dług/PKB, tym większa pokusa dla rządzących, żeby zmniejszyć realny koszt obsługi zadłużenia i jego realną absolutną wartość poprzez wzrost poziomu cen (inflację). 

To właśnie ta perspektywa jest głównym motorem napędowym spirali inflacyjnej – podmioty gospodarcze „uciekają” od pieniądza (gotówki) i nabywają towary, które są postrzegane jako te, których realna wartość nie spadnie w wyniku spodziewanego dalszego wzrostu cen. Tym sposobem gwałtownie rośnie popyt na kruszce i wszelkiego rodzaju „twarde” towary, takie jak surowce i nieruchomości. Wzrost cen tych towarów znajduje swe odzwierciedlenie we wskaźnikach mierzących inflację. 

Ogólnie rzecz biorąc, w takich okolicznościach restrykcyjna polityka pieniężna (podnoszenie stóp procentowych) przynosi efekty tylko na krótką metę. Wyższe stopy procentowe powodują recesję i spadek popytu ogólnego, a zatem spowolnienie tempa wzrostu cen. Ale recesja także powoduje wzrost względnego zadłużenia państwa (dług/PKB) i w dłuższym okresie przeważa wspomniana obawa, że rządzący uciekną się do najbardziej dla nich bezbolesnego sposobu zmniejszenia rzeczywistej wartości długu i kosztów jego obsługi poprzez deprecjację pieniądza (inflację). 

Restrykcyjna polityka pieniężna jest nieskuteczna w obliczu inflacji wywołanej nadmiernymi wydatkami państwa i rosnącego względnego zadłużenia sektora publicznego 

Mówiąc wprost, użycie jedynie polityki pieniężnej do walki ze wzrostem cen spowodowanym nadmiernymi wydatkami państwa skutkuje stagnacją gospodarczą połączoną z inflacją, co Bianchi i Melosi nazywają stagflacją fiskalną. 

Pandemia i polityka fiskalna 

Wybuch pandemii i spowodowane nią kwarantanny obowiązujące w całych państwach spowodowały z jednej strony ogromny wzrost wydatków państwa na tarcze antykryzysowe i wynikający z tego faktu wzrost zadłużenia sektora publicznego, a z drugiej – niesłychany spadek podaży dóbr i usług (spadek PKB), a co za tym idzie – skok w poziomie względnego zadłużenia państwa.  

W USA ekspansywna polityka fiskalna została przedłużona przez obejmującą rządy administrację Joe Bidena. Demokraci, mając przewagę w obu izbach Kongresu, uchwalili w 2021 r. ARPA (The American Rescue Plan Act of 2021). L. Summers przestrzegał przed inflacyjnymi skutkami ARPA i jego przepowiednia w pełni się ziściła. Tymczasem, winą za wzrost cen obarczono Fed. 

Miesiąc temu Kongres uchwalił ustawę, na mocy której w trakcie nadchodzącej dekady zostaną wydane ogromne sumy na „zielone” technologie, pomoc w dostępie do ochrony zdrowia dla ubogich i inne cele drogie demokratom 

Bianchi i Melosi szacują, że gdyby amerykański bank centralny zaczął podwyższać stopy procentowe już w chwili, gdy wystąpiły pierwsze objawy inflacji, to wzrost cen byłby mniejszy zaledwie o jeden punkt procentowy, natomiast wzrost PKB byłby niższy aż o 3,4 punktu procentowego. Tym samym, wzrost wskaźnika dług/PKB byłby jeszcze wyższy i na dłuższą metę sytuacja byłaby jeszcze gorsza niż ma to miejsce dziś. 

W sumie restrykcyjna polityka pieniężna jest nieskuteczna w obliczu inflacji wywołanej nadmiernymi wydatkami państwa i rosnącego względnego zadłużenia sektora publicznego. W USA inflacja z lat 60. i 70. ubiegłego wieku została pokonana dzięki jednoczesnemu zastosowaniu restrykcyjnej polityki pieniężnej przez prezesa Fed, P. Volckera, i ograniczeniu tempa wzrostu wydatków rządowych przez obejmującą rządy administrację Ronalda Reagana. Podobnie, przełamanie obecnej presji inflacyjnej będzie możliwe dzięki wspólnemu wysiłkowi rządu i banku centralnego. 

Polityka fiskalna w USA i UE 

Tymczasem w USA administracja J. Bidena podejmuje kroki wręcz przeciwne. Miesiąc temu Kongres uchwalił ustawę, na mocy której w trakcie nadchodzącej dekady zostaną wydane ogromne sumy na „zielone” technologie, pomoc w dostępie do ochrony zdrowia dla ubogich i inne cele drogie demokratom. Programy te mają być sfinansowane w drodze oszczędności w wydatkach rządowych, ale w praktyce rzadko to ma miejsce. Wątpliwe jest także osiągnięcie przez rząd wyższych dochodów poprzez uszczelnienie systemu podatkowego. 

Miesiąc temu prezydent Biden postanowił spełnić swą wyborczą obietnicę i umorzył pożyczki od rządu federalnego (nawet do 20 tys. dolarów na osobę), które Amerykanie zaciągnęli celem finansowania studiów wyższych. Według wstępnych szacunków to posunięcie ma przynieść korzyści byłym studentom w wysokości niemal 400 miliardów dolarów. Znaczna część tych środków zapewne zostanie wydana na bieżącą konsumpcję, a więc zwiększy i tak niemałą presję inflacyjną. 

Dla rynków finansowych i indywidualnych podmiotów gospodarczych podstawowe są oczekiwania tyczące się przyszłości. W tym zakresie nie jest łatwo o optymizm, albowiem historia ostatnich dekad wykazuje, że w USA obie partie polityczne powiększają poziom zadłużenia. Rozmiar wprowadzonej w życie przez republikańską administrację Donalda Trumpa tarczy antykryzysowej w roku 2020 i spowodowany nią deficyt budżetowy w wysokości 3,13 biliona dol., czyli 15,0% PKB, nie miał precedensu od czasów II wojny światowej. Deficyt w roku następnym, 2,78 biliona dol. (12,1% PKB), też w niemałym stopniu obciąża republikańskie konto. Zatem partia, która przez długi czas stała na straży „fiskalnej powściągliwości”, utraciła sporą część wiarygodności w tym zakresie. 

W wyniku ogłoszenia programu NextGenerationEU (NGEU), w ramach którego mają być wydawane środki z Krajowych Planów Odbudowy, sytuacja w UE także uległa zasadniczej zmianie. Po raz pierwszy w dziejach UE, Komisja Europejska zaciąga długi, a do tej pory powszechnie uważano, że traktat z Maastricht na to nie zezwala. W tej chwili nie jest jasne, czy NGEU i spowodowane nim zadłużanie UE jest jednorazowym, wyjątkowym wydarzeniem, czy też otwiera drogę do podejmowania dalszych tego typu kroków, niemniej powstało zagrożenie, że na ogromny poziom zadłużenia niektórych państw, na przykład Grecji i Włoch, zacznie nakładać się zadłużenie w ramach UE. Fakt ten byłby kolejnym czynnikiem rodzącym fiskalną stagflację. 

Globalna nierównowaga 

Inflacja jest wynikiem braku równowagi pomiędzy całkowitym popytem i całkowitą podażą. Ekspansywna polityka fiskalna w USA napędza całkowity popyt w tej największej gospodarce Zachodu i tym samym w całym świecie. W obliczu obecnego kryzysu energetycznego inne potęgi gospodarcze Zachodu, Wielka Brytania i poszczególne państwa UE przygotowują kolejne tarcze antykryzysowe, co zapewne także przyczyni się do utrzymania się ogólnoświatowej presji inflacyjnej. 

Na te czynniki stymulujące wzrost popytu nakłada się wstrząs od strony podaży w postaci procesu deglobalizacji, który jest wynikiem nowej zimnej wojny, tym razem amerykańsko-chińskiej. Zakłócenia w łańcuchach dostaw, pierwotnie spowodowane pandemią, będą nadal występować, ale z powodów politycznych. 

Wstrząsy od strony podaży, które przyczyniły się do pojawienia się presji inflacyjnych w latach 70. ubiegłego wieku, miały charakter jednorazowy, natomiast w obecnej dobie to zjawisko będzie mieć charakter długotrwały, choć mniej dramatyczny. W sumie można oczekiwać braku równowagi pomiędzy całkowitym popytem i całkowitą podażą przynajmniej w perspektywie kilku najbliższych lat i niestety można mieć obawy, że istniejąca w tej chwili presja inflacyjna nie zniknie. 

Działalność banków centralnych 

Biorąc pod uwagę groźbę pojawienia się fiskalnej stagflacji, można z pewnym niepokojem patrzyć na działalność banków centralnych, które ulegają presji mediów i polityków i szybko podnoszą stopy procentowe. Do krajów anglosaskich na gwałt dołącza strefa euro. Po lipcowej podwyżce stopy refinansowej z 0,0 do 0,5% i depozytowej z minus 0,5% do 0,0%, 8 września EBC podniósł obie o 75 punktów bazowych (0,75 punktu procentowego).  

Restrykcyjna polityka Fed wydaje się nieuchronnie prowadzić do recesji, o czym świadczy odwrócona krzywa rentowności z amerykańskich obligacji rządowych. Zwykle im dłuższy jest okres zapadalności obligacji, tym wyższa jest ich stopa zwrotu, natomiast czasami mamy do czynienia z sytuacją odwrotną. W tej chwili (16 IX) stopa rentowności z obligacji 2-letnich wynosi ok. 3,87%, zaś z 10-letnich – tylko 3,46%. Zatem różnica wynosi ponad 40 punktów bazowych: to bardzo duża rozpiętość. Taki obrót spraw sygnalizuje recesję. 

Powstało zagrożenie, że na ogromny poziom zadłużenia niektórych państw, na przykład Grecji i Włoch, zacznie nakładać się zadłużenie w ramach UE 

Skoro obecny wzrost cen jest skutkiem nadwyżki ogólnego popytu nad ogólną podażą i nie ma perspektywy likwidacji tej nierównowagi poprzez zwiększenie podaży, jedynym sposobem zwalczenia presji inflacyjnej jest obniżka całkowitego popytu. Osiągnięcie tego celu wymaga poważnego zwiększenia poziomu bezrobocia, czyli recesji. Biorąc pod uwagę wyniki pracy Bianchiego i Melosiego, recesja przyniesie jedynie krótkotrwałe obniżenie tempa wzrostu cen. 

Nie wszystkie banki centralne przystąpiły do tej antyinflacyjnej ofensywy. Banki centralne Japonii i Chin wstrzymują się od podnoszenia stóp procentowych. Ostatnio Bank Ludowy Chin wręcz je nieznacznie obniżył. Zjawisko to nie dziwi, ponieważ wzrost cen jest w tych krajach niski, około 2,5% w skali rocznej. 

To osiągnięcie jest wynikiem uniknięcia skutków wojny rosyjsko-ukraińskiej. Japonia wcześniej zawarła wieloletnie kontrakty na dostawy gazu (LNG), natomiast Chiny w ogóle nie biorą udziału w sankcjach nałożonych na Rosję i nadal kupują tam nośniki energii z wielkimi zniżkami w stosunku do cen rynkowych. Chiny także nie cierpią z powodu deglobalizacji, bo ich łańcuchy dostaw nie zależą od postronnych krajów. 

Ogólnie rzecz biorąc, zanosi się także na „deglobalizację” w zakresie wzrostu gospodarczego i inflacji. Zachód może wpaść w fiskalną stagflację, zaś Daleki Wschód, który nie likwiduje łańcuchów dostaw skoncentrowanych w Chinach, może jej uniknąć. 

Prognozy dla Polski 

Polska z własnej i nieprzymuszonej woli postawiła się w sytuacji laboratorium, w którym testuje się ideę Bianchiego i Melosiego. Od szeregu lat motorem rozwoju gospodarczego były programy pomocy społecznej, które napędzały spożycie. Toteż w chwili wystąpienia zaburzeń od strony podaży, presja inflacyjna ujawniła się stosunkowo wcześnie. NBP rozpoczął walkę z tym zagrożeniem także dużo wcześniej niż Fed i EBC. Skutki tych poczynań, zgodnie z koncepcją fiskalnej stagflacji są opłakane. 

W II kwartale tego roku nastąpił spadek PKB w stosunku do okresu poprzedniego. Rokowania są złe, ponieważ w lipcu i sierpniu wskaźnik S&P Global PMI dla przemysłu wyniósł, odpowiednio, 42,1 i 40,9 – wartość poniżej 50 sygnalizuje spadek produkcji. Wysokość PMI w granicach 40 oznacza pojawienie się bardzo ostrego kryzysu – w USA taki poziom zanotowano tylko w czasie ogólnonarodowych kwarantann spowodowanych pandemią. 

Rynek nieruchomości także obrazuje stan naszej gospodarki – w porównaniu do tego samego okresu z roku 2021, w pierwszych 7 miesiącach sprzedaż mieszkań spadła o 35%. Nieruchomości to jest inwestycja postrzegana jako jedna z tych, które chronią przed ujemnymi skutkami inflacji, więc powinna panować hossa. 

Natomiast w zakresie kontrolowania inflacji – całkowita klęska. W żadnej większej europejskiej gospodarce ceny nie wzrastają w tempie ponad 16% w skali rocznej. Gorzej jest tylko w Czechach, gdzie stopy procentowe są wyższe i gdzie restryktywną politykę pieniężną zaczęto stosować wcześniej.